Do Presidente do Economista: Análise Global de Commodities e Perspectivas 2022-2023 (2024)

AutorDavid Fyfe, economista-chefe da Argus

O calendário de 2022 foi um ano tumultuado para a economia global, para a geopolítica e para os mercados de energia e de matérias-primas, com pouca probabilidade de um regresso ao “business-as-usual” em 2023. Destacamos aqui sete temas principais e mudanças políticas que têm surgiram para afetar os mercados de commodities em 2022 e avaliar como eles poderão se comportar em 2023 e além.

1. A intervenção política nos mercados está de volta

Se entre as décadas de 1980 e 2000 assistimos ao pêndulo político oscilar firmemente no sentido da liberalização do mercado, uma mudança oposta tem sido evidente desde a Grande Crise Financeira, há uma década. O ímpeto para um controlo regulamentar mais rigoroso e uma intervenção no mercado multiplicou-se ainda mais durante a turbulência do mercado de 2020-2022. A pandemia da Covid-19 elevou a dívida pública a níveis exorbitantes e destacou a importância de fontes diversificadas de abastecimento de produtos e commodities estratégicos. Os subsequentes estrangulamentos na cadeia de abastecimento e a escassez de energia devido ao conflito Rússia-Ucrânia colocaram pressão adicional sobre os orçamentos governamentais, à medida que procuram mitigar as pressões inflacionistas. Temos assistido a embargos definitivos por parte dos países do G7 às importações de mercadorias russas, a sanções financeiras, a um bloqueio de gasodutos russos na Europa, a retiradas estratégicas de stocks de petróleo destinadas a limitar os preços dos combustíveis nas bombas nos EUA e a intervenções governamentais sem precedentes nos mercados energéticos, nomeadamente no G7 e UE.

Tais intervenções podem, evidentemente, abrir novos fluxos de arbitragem, embora com custos potencialmente mais elevados, exigindo novos índices de preços de matérias-primas.Argus Brent Azedotem sido um exemplo, concebido para reflectir os valores ácidos do crude na Europa, agora que o crude russo dos Urais é em grande parte desviado para leste, para a Ásia.

No entanto, também podem surgir consequências não intencionais quando os governos tentam substituir índices de mercado há muito estabelecidos por preços grossistas limitados, agravando potencialmente a restrição da oferta ou desfazendo contratos de fornecimento de longo prazo com base em valores de referência de mercado prevalecentes.

Além disso, quando a incerteza geopolítica é elevada, existe uma tentação política de culpar os investidores especulativos pela elevada volatilidade dos preços das matérias-primas (e aqui os termos “volatilidade” e “preços mais elevados” podem por vezes tornar-se confusos). Nessas alturas, as próprias intervenções políticas podem inadvertidamente reduzir a liquidez nos mercados de derivados e aumentar a volatilidade. Isto pode aumentar os custos de cobertura para os participantes físicos no mercado, impedindo, em última análise, o fluxo eficiente de mercadorias de áreas excedentárias para áreas deficitárias.

No entanto, por razões históricas, políticas, logísticas e geográficas, o comércio bilateral de mercadorias entre a Rússia e a China permanece comparativamente limitado. Tomando um cabaz de produtos-chave comercializados a nível mundial (minério de ferro, carvão, petróleo bruto, gás natural, cobre e soja), a China importa um total de cerca de 2,2 mil milhões de toneladas, mas apenas 8%, ou cerca de 0,2 mil milhões de toneladas, são provenientes da Rússia. . É verdade que a China obteve 16% dos seus quase mil milhões de toneladas de petróleo, carvão e gás importados em 2021 da Rússia, mas a energia é uma excepção aos laços comerciais subdesenvolvidos entre as duas nações. É quase certo que isto mudará nos próximos meses e anos, assumindo que os históricos consumidores de base da Rússia a oeste, nos países do G7 e da UE, continuam a minimizar as compras e a dar prioridade à diversidade da oferta. Por seu lado, a China quererá garantir que qualquer aumento nas compras provenientes da Rússia ocorra a preços vantajosos, sem pôr em perigo as suas iniciativas de diversificação da oferta com a Ásia Central e o Médio Oriente.

3. O pivô energético da China implica novos centros de crescimento asiático para o petróleoApesar do apetite da China por fornecimentos incrementais e potencialmente com descontos de petróleo e gás russos, 2022 destacou mudanças fundamentais em curso na política energética interna da China. Dadas as suas batalhas este ano com os surtos de Covid e a queda do sector imobiliário, as importações globais de mercadorias nos primeiros 11 meses de 2022 diminuíram, sem surpresa, quase -5% em relação aos níveis de 2021. Em termos percentuais, as importações de carvão, gás natural e produtos agrícolas foram as que mais ficaram para trás, enquanto as principais importações de minério de ferro só em Novembro foram -6% (ou quase 6 milhões de toneladas) abaixo de Novembro de 2021. A desaceleração do sector imobiliário está claramente a pesar sobre o aço e demanda de minério de ferro. As importações de cobre (em bruto + minério combinados), em contraste, parecem muito mais fortes, em +9% em relação ao ano anterior, à medida que a produção de Veículos de Nova Energia (NEV), além das adições de capacidade de geração renovável, continuam em ritmo acelerado. As adições de capacidade renovável aumentaram 15% em 2022, enquanto as vendas de NEV de janeiro a novembro foram estelares +100% em relação a 2021. Na verdade, a China adicionou mais capacidade de geração renovável desde 2020 do que o resto do mundo combinado. A Transição Energética da China é fundamentalmente uma história de electrificação, que dará prioridade às futuras importações de cobre, juntamente com outros metais e minerais essenciais associados à capacidade de energias renováveis, à actualização da rede de transmissão/distribuição e às baterias.

Nada disto pretende sugerir que o apetite da China por mil milhões de toneladas por ano de importações de hidrocarbonetos irá diminuir iminentemente. Mas o bastão paracrescimentoem termos de procura de petróleo, após duas décadas de domínio regional, pode agora estar a passar da China para a Índia e o Sudeste Asiático.

4. 2022 marcou uma mudança nas prioridades da política energética e de transição?

A reunião da COP-27 no Egipto, neste Outono, estabeleceu o princípio de reparações de “perdas e danos” para os impactos actuais e passados ​​das alterações climáticas, embora os detalhes dos pagamentos das Economias Avançadas aos países de rendimentos mais baixos continuem por decidir. Muito menos foi alcançado em termos de medidas mais rigorosas de mitigação das alterações climáticas através de compromissos nacionais e medidas políticas mais ambiciosos. Na verdade, o Programa das Nações Unidas para o Ambiente prevê que, mesmo com as atuais Contribuições Nacionalmente Determinadas (NDC), o mundo caminha para um aumento da temperatura de +2,5°C até ao final do século, em vez de um aumento ideal de +1,5°C.

Paralelamente, as experiências dos decisores políticos durante a pandemia de Covid-19 e o conflito Rússia-Ucrânia reorientaram as prioridades da política energética a curto prazo. O foco (nomeadamente na Europa) nos últimos 20 anos tem sido na sustentabilidade em detrimento da segurança do abastecimento e da acessibilidade. As crises recentes rejuvenesceram a ideia de um trilema de política energética: como alcançar sistemas energéticos sustentáveis, seguros e acessíveis nos próximos anos. Para alguns, a resposta é acelerar o abandono dos hidrocarbonetos, enquanto para outros a experiência de 2020-2022 destacou a inadequação do investimento na capacidade não utilizada de hidrocarbonetos e na redundância do sistema ao longo da última década.

No meio de uma inflação em espiral, do aumento das taxas de juro e dos elevados défices governamentais, existe um risco claro de que as metas da Transição Energética para a descarbonização do mix de combustíveis sejam adiadas. Na verdade, alguns observadores consideram que as preocupações com a segurança do aprovisionamento podem reabrir o debate sobre o próprio mix ideal de combustíveis no futuro. Em qualquer cenário futuro de procura de “hidrocarbonetos resilientes”, será necessário prestar maior atenção às medidas de adaptação e redução. Se o petróleo, o carvão e o gás tiverem efectivamente caudas longas na fase pós-pico de procura, então serão necessárias tecnologias para reduzir a intensidade e as emissões de carbono.

A Argus Consulting vê que as políticas actuais implicam um pico de procura global de petróleo até 2030, mas depois disso um declínio lento para 80 mb/d em 2050. Isto está significativamente acima dos níveis de procura implícitos no cenário de emissões líquidas zero de CO2 da AIE. A curto e médio prazo, implica uma maior janela de oportunidade para os biocombustíveis e combustíveis renováveis, como o HVO, o SAF e a bionafta, para reduzir a intensidade de carbono da utilização contínua de combustíveis líquidos. A longo prazo, sugere que é necessária uma implementação mais ambiciosa da tarifação do carbono para iniciar o investimento em CCUS e outras tecnologias de redução.

5. Inflação de custos estruturais vs. inflação de custos cíclicos

Há sinais no final de 2022 de que alguns dos intensos estrangulamentos na cadeia de abastecimento decorrentes da pandemia e da guerra na Ucrânia estão a diminuir. A Reserva Federal de Nova IorqueÍndice Global de Pressão da Cadeia de Abastecimentocaiu 70% desde seu ponto alto em dezembro de 2021. No entanto, a inflação dos preços no produtor e no consumidor nos EUA e na Europa permanece elevada, com as projeções de consenso do IPC para 2023 a permanecerem duas a três vezes superiores aos níveis-alvo do banco central. A maioria das previsões convencionais, no entanto, apontam para que a inflação recue para níveis “toleráveis” perto de 2% em 2024 ou 2025.

Contudo, elementos da recente inflação dos preços da energia e das matérias-primas poderão revelar-se mais duradouros. Os mercados europeus de GNL e de gasodutos poderão permanecer sobrecarregados até 2024. A limitada capacidade ociosa de petróleo a montante e a jusante, aliada às aspirações de receitas da OPEP+ e à incerteza contínua sobre as exportações russas de petróleo e produtos, sugerem um limite mínimo para os preços do petróleo bem acima dos níveis médios históricos. E as matérias-primas da Transição Energética, como o lítio, registaram aumentos de preços muito superiores aos dos hidrocarbonetos em 2022. As energias renováveis, gerando expansão da capacidade e electrificação da frota de veículos, implicam um aumento de três a quatro vezes na procura de minerais e metais críticos até 2030. Juntamente com o aumento das cadeias de abastecimento e Considerando os custos de uma maior redundância do sistema energético, o que é actualmente visto como um episódio de inflação cíclica pode, na realidade, revelar-se de natureza mais estrutural.

Curiosamente, a estimativa da AIE para 2022 dos requisitos anuais de investimento em energia limpa até 2030 para permitir o zero líquido está notavelmente próxima da relatada em 2021. Isto parece um eufemismo da verdadeira escala do desafio orçamental se a inflação de materiais críticos realmente se tornar incorporada.

6. A desaceleração macroeconómica já está aqui

O crescimento do PIB global no terceiro trimestre de 2022 foi lisonjeado por uma reabertura parcial da economia da China após o aumento nas taxas de infecção e bloqueios associados observados no segundo trimestre. As Economias Avançadas (AEs) registaram uma forte desaceleração até agora este ano, sobretudo na produção industrial, após a recuperação pós-pandemia desfrutada em 2021. Os gargalos na cadeia de abastecimento e os picos dos preços da energia após a invasão russa da Ucrânia levaram a inflação dos preços ao consumidor para níveis de dois dígitos ano após ano. Não é de surpreender que os bancos centrais tenham respondido com um aperto da política monetária, após mais de uma década de inflação baixa, financiamento barato e flexibilização quantitativa. A questão é saber se conseguirão conter as pressões inflacionistas sem criar um impacto prolongado no emprego e no crescimento.

Uma segunda incerteza importante envolve a reabertura abrupta da economia da China a partir de Dezembro de 2022 e o risco de que as infecções e as taxas de mortalidade por Covid fiquem fora de controlo. As autoridades, na sequência de protestos civis em áreas urbanas, reverteram uma política “Dinâmica Zero-Covid” fortemente promovida no Congresso do Partido ainda em Outubro. Há preocupações de que qualquer aumento resultante nas infecções possa causar o risco de mortes no inverno de um milhão de pessoas ou mais, dada a adesão relativamente baixa da vacina pelos segmentos mais idosos da população e a capacidade comparativamente limitada das Unidades de Cuidados Intensivos (UTI) nos hospitais.

A China também enfrenta ventos contrários no setor da construção. Uma pressão forçada sobre a liquidez imobiliária após anos de excesso fez com que o investimento, o início da construção e as vendas de habitação despencassem, deixando uma faixa de promotores imobiliários à beira da falência. Agora, porém, com o sector imobiliário a representar 25-30% do PIB da China e a ser uma fonte crucial de rendimento para os governos locais, Pequim anunciou 16 medidas de apoio fundamentais destinadas a evitar o colapso dos preços dos activos. No entanto, o risco contínuo de incumprimento e a perda de confiança dos investidores provavelmente continuarão a assombrar o setor em 2023, sugerindo, na melhor das hipóteses, uma recuperação superficial em forma de L após dois anos de contração. No entanto, como é provável que aconteça na Bacia do Atlântico, as despesas públicas em infra-estruturas deverão permanecer fortes em 2023, ajudando a sustentar uma recuperação do crescimento do PIB chinês para +4%, contra +3% em 2022.

Globalmente, assumimos que a recuperação económica gradual se concretizará a partir de meados de 2023, após um abrandamento acentuado tanto para os mercados emergentes ex-China como para as Economias Avançadas durante o período do 4T22 ao 2T23. Numa base anualizada, o crescimento do PIB cai para apenas +1,3% em 2023, menos de metade do nível de 2022, antes de recuperar para +2,9% em 2024. Não é de surpreender que a Rússia, a Ucrânia e a Europa enfrentem o perfil mais fraco em 2023, dado um pressuposto de hostilidades em curso na Ucrânia e a consequente perturbação dos fluxos de mercadorias. Os EUA também contornam a recessão no início de 2023, enquanto a América Latina também regista um crescimento comparativamente anémico, continuando um abrandamento que se tornou evidente ao longo de 2022.